- 中国如何参与全球金融救援
- 来源:《中国金融》
- 中国参与全球金融救援最重要的前提是把自己的事情办好，在稳定国内经济发展的同时，有效参与全球金融救援需要内外统筹、量力而行、长短结合、政经并重、形式灵活。
美国金融海啸已经成为大萧条以来全球最严重的金融危机，对金融体系和实体经济都造成重大的负面冲击。为了缓和危机的破坏作用，主要发达经济体相继出台了史无前例的救市措施，其中美国出台《经济稳定紧急法案》，救市规模高达8500亿美元。此后欧盟各主要国家纷纷采取重大救市举措，据不完全统计，截至2008年10月底，欧盟各国救援规模已经超过2.5万亿美元。
虽然各主要经济体进行重大的救援，但是金融市场似乎毫不领情，各主要股市争先恐后大幅下挫，主要国际货币汇率跌宕起伏。更为严重的是，主要经济体实体经济受挫，新兴经济体和中小发展中国家亦遭殃于“城门失火”，冰岛、乌克兰、巴基斯坦、韩国等国家陷入了严重的困境。
美国等发达国家认识到，此轮金融危机已经是全球范围的金融危机，单凭一国之力，已经无法挽救市场，需要进行全球层面的政策协调与金融救援合作。作为最大的新兴经济体和最大外汇储备持有国，中国可能需要参与针对金融危机的实质性救援。但是，中国面临着经济下滑和物价较高的双重风险，出口行业、房地产行业等经济部门也面临较大的挑战。因此，在稳定国内经济发展的同时，如何有效参与全球金融救援是我们当前面临的一个重大课题。
目前，中国面临着严峻的国际国内经济环境，全球金融危机已经使中国卷入其中，不管是出于金融稳定、经济安全还是政治影响，中国可能都需要加入国际金融救援的队伍之中。而且，不管是主动或者是被动，中国都无法从国际金融救援中脱身。不管是存量外汇储备，还是新增外汇储备，美国、欧洲都是主要的投资市场，只要中国买入美国国债、机构债、权益资产等都是直接或者间接救市。因此，充分考虑国内国际的经济形势，立足国情，采取有效的方案参与国际金融救援是非常必要的。
中国参与国际金融救援的原则
中国参与国际金融救援的首要原则是统筹国内外两个大局。作为一个具有13亿人口的大国和全球第四大经济体，中国经济的平稳较快增长是对全球金融体系和世界经济稳定健康发展的最有力“救援”。本轮金融危机的冲击已经远远超过东亚金融危机，我国最困难的时刻可能尚未到来，而且我国目前面临外部需求减少、资本市场大幅下挫、金融体系脆弱性和经济增速放缓等现实风险，政府和相关部门应充分统筹国内国外两个大局，未雨绸缪，作出相关政策安排或预案以备“自救”之需。中国最重要的是把自己的事情办好，保持经济稳定、金融稳定和资本市场稳定，这是中国参与全球金融救援的前提之一。
首先，本轮金融危机何时见底仍不明朗，国际金融救援可能会是一个持续较长的过程，加上中国的资源有限，中国必须量力而行。市场普遍预期，美国房价可能还有10%～15%的跌幅。如果美国房地产市场调整不到位，金融危机可能难以见底。因此，美国房地产市场和金融机构仍可能会有较大调整，美国和全球经济放缓的程度、是否引发严重衰退以及持续时间等问题还难以预料。虽然中国有1.9万亿美元的外汇储备，但是，外汇储备需要满足安全性、流动性和收益性的要求，再加上稳定国内经济的需要，中国可动用的资源并不多，必须在力所能及的范围内进行救援。
其次，我国应该把全球金融救援和长期金(178,-0.02,-0.01%,吧)融改革与发展结合起来进行。参与危机的救援，有利于深刻认识金融危机的爆发、发展、蔓延和救助过程，有利于我国加强对全球化、金融创新和金融危机的风险防范。更重要的是，在参与国际金融救援的过程中，我国必须保障自身的长期金融利益，把握金融改革和金融开放的节奏与力度，强化金融政策的独立性和人民币的国际地位，以保证金融稳定和金融安全。
第三，中国参与全球金融救援应该有所侧重，兼顾政治影响和经济利益。中国仍然是一个发展中国家，中国需要将重点放在对发展中国家和贫困国家的救助上。此轮危机是发达经济体引爆的，它们必须为此负责任并进行有效的自救，而一些受波及的发展中国家和贫困国家是无辜的，也没有足够的实力和充分的准备应对本轮金融危机。因此，将有限的救助资源集中在对发展中国家的救援上，是中国参与救援的有效方式。
我国应采取灵活的方式参与救援
我国参与救援的方式有多种，比如，可以通过流动性直接注入，允许国际组织、政府、金融机构在华发行债券，允许外国公司在华上市等方式。在实际操作中，三种方式各有长短，需要灵活把握。
直接注入流动性
尽管美国、欧盟和日本等主要经济体的货币当局大量注入流动性，并出台一系列政策进行系统性救援，但是从最近金融市场走势和其他经济体的经济表现看，这些救援并没有根本恢复市场信心和市场体系的基本功能，市场信用紧缩和流动性不足仍是市场功能得以发挥的首要问题。因此，向国际金融市场持续注入流动性可能是国际金融救援的一大任务。
就中国参与救援而言，中国直接向国际金融体系注入流动性可能有三个渠道：其一，中国金融机构直接向国外金融机构注入流动性；其二，中国政府通过贷款给其他国家，再由其他国家向其金融机构注入流动性；其三，中国政府通过IMF等国际金融组织向其他国家注入流动性。但是，流动性直接注入需要解决一个重大问题，就是向国际市场注入的美元及美元资产的来源。获取美元有三种方式：一是动用当月国际收支顺差中的美元；二是中国人民银行与美联储进行货币互换；三是动用存量外汇储备资产。
第一种方式最为简单，中国直接将国际收支的顺差借给其他国家或者IMF，这样中国不需要再购买美国国债、欧盟债券等外币资产，外汇储备短期内不增加。人民银行将要面对的是原来的基础货币投放渠道中断，因此需要降低准备金率或者是减少央行票据净存量增加基础货币投放。还有就是，借款国家或者IMF以后以美元还本付息，这样还是会增加未来的外汇储备。比较现在增加外汇储备和以后增加外汇储备，前者的收益是国债利息(假定人民银行将新增国际收支顺差的外汇全部购买国债)，而后者没有这部分收益。这是中国采取国际收支顺差进行救援的机会成本。当然，这部分成本可以通过要求其他国家偿付更高的利息来补偿。
如果中国国际收支顺差不断萎缩，以至于无法参与有效救援，那么可能就需要通过货币互换协议进行。这是第二种方式。人民银行用人民币向美联储换取美元，然后再贷给其他国家或者IMF。需要解决的是互换中采用的利率和汇率问题。这样，中国可能要承担救助过程中由于货币互换带来的汇率风险。
第三种方式，是将存量外汇储备资产，比如美国国债，直接贷给其他国家或者IMF。比如，人民银行将价值50亿美元的美国国债资产划贷给IMF，IMF向其他国家贷款，未来由IMF直接还本付息。这种方式不改变中国存量外汇储备资产的规模和构成。中国可以对IMF的救援对象提出建议，比如主要用于发展中国家的救助。但是，IMF或者得到贷款的国家可能会抛售美国国债以得到美元，这将直接拉低美国国债的价格，会对中国外汇储备资产的价值造成冲击。这取决于中国贷出的资产规模以及IMF、获得贷款的国家抛售资产的规模，将给中国外汇储备资产价值带来一定的不确定性，但是这一方式可能是最为可行的。
在该层面上的救助还可以拓展至全球范围的合作，比如拥有较高规模的外汇储备持有国(中国、日本、中东国家、俄罗斯等)可联合主要发达国家，按一定的比例出资(比如在IMF的份额)，成立全球金融救援基金，由IMF进行救援。持续的有保证的流动性对于救助金融市场是非常必要的。比如，IMF对乌克兰进行紧急救助165亿美元，但是市场预期乌克兰在今后一段时间内可能需要550亿～600亿美元的资金支持。虽然IMF总裁卡恩认为IMF目前即可动用的资金为2000亿美元，并有5000亿美元的后续可用资金，但是救援资金远远大于各经济体的基金份额缴纳水平(按规定IMF仅能以3倍于所缴纳的基金份额的资金进行救援，但乌克兰需要 8倍，而冰岛需要11倍)。随着救援的深入，需要的资金可能更多。
允许在中国发行人民币债券获得流动性
通过流动性直接注入，虽然是一种直接的、有效的迅速救援方式，但是除了金融机构进行兼并考虑之外，货币当局进行直接流动性注入，在财务上中国并没有明显的好处，反而可能需要承担收益减少或者汇率风险，甚至可能会对中国外汇储备资产的总体价值造成负面的影响。另外，对于提高金融市场深度，促进中国金融体系的发展，没有实质性作用，简言之，这相当于是两个主权国家的贷款。
如果考虑到中国金融市场的成长，统筹国内外两个市场，那么允许IMF、其他国家在中国发行债券可能是一个更加有益的选择。在这个方案中，根据发债主体不同可以有如下三个渠道：一是外国金融机构直接在中国发行债券；二是主权国家在中国发行债券；三是国际金融机构在中国发行债券。在这三个渠道中，由于发行对象不同，还有多种衍生的方式。
外国金融机构直接在中国发行债券，可以较快获得资金，以解决其资本金不足问题，有利于其资产负债表的改善，也有利于其金融行为去杠杆化的进行。这对于外国金融机构是最优的选择：一是可以较好地完成筹资，因为中国目前的投资品种太少；二是找到一条进入中国债券市场的捷径；三是不需要以出售股本作为代价。但是，这个渠道对于外国金融机构而言成本不小，因为以人民币发行债券，人民币升值预期强烈，可能需要承担人民币升值的风险，其还本付息的压力较大。更值得注意的是，如果外国金融机构是以中国民众作为发行对象，可能会挤占了我国国内金融机构的存款份额，对于宏观层面的储蓄投资关系会造成冲击；如果是以国内金融机构为发行对象，那么国内金融机构将面临直接的“对手风险”。整体考虑，这个方案不适合实施。
主权国家在华发行人民币债券，就是相关国家发行国际债券。具体操作可以按如下方式进行：相关国家通过上海或者香港发行人民币计价的国际债券，得到人民币资金之后，向人民银行购买美元，或者在外汇市场购买美元，之后汇回救市。发行的国际债券可以在中国债券市场流通。债券到期时，相关国家再用美元向人民银行购买人民币，以还本付息。实际上，相关国家在中国发行美元债券是最好的选择，尤其是美国，这样就可以以本币借入外国贷款，避免承担汇率风险而遭遇“原罪”风险；但是，如果这样发行债券，那么人民币对美元的升值风险将必须由中国全部承担，这对中国来说是不利的。如果美国在华发行人民币债券，那么美元就和人民币成为一个利益相关体，美元如果大幅贬值，那么就必须还更多的人民币，而且美国不能通过“印钞票”来偿还。美元汇率的稳定，对于中国外汇资产的稳定是最大的利好。
最后一种方式就是国际金融组织在华发行债券，即发行熊猫债券。在该方案下，中国允许IMF、世界银行、亚洲开发银行等国际金融组织在中国发行以人民币计价的熊猫债券，用于危机救援。发行的熊猫债券也可以在中国的债券市场上流通。到期后，IMF等机构以人民币还本付息。中国可以和相关组织商讨资金救助的对象，比如IMF救助和稳定发展中国家的金融市场，世界银行等主要关注受危机冲击的贫困和发展问题等。
通过在华发行债券的方式，在速度和效率上，可能不及直接的流动性注入，但是，这种方案将国际金融救助和国内金融发展，将人民币与美元，将全球金融稳定与中国国家财富等有机联系起来，至少有以下几个重要意义：一是规避了汇率风险，国外机构发行人民币债券，必须承担美元或者其他货币与人民币的汇率风险。二是有利于促进国内债券市场的发展，尤其是二级市场将得到长足的发展。三是有利于人民币国际地位的提高，在不必要开放资本项目的条件下，就可以成为与美元相互关联的“硬通货”。最后，有利于美元与人民币汇率的相对稳定，人民币升值压力可能会相对减小，可以扩大国内金融改革的空间。
但是，这些融资活动都只能局限在机构层面上，不能允许主权国家和国际金融机构直接对中国居民融资，否则会打破中国内部的储蓄投资关系，对宏观经济稳定不利。有专家认为，中国救市的规模不能超过国内人民币存款总额的1%。目前，中国国内人民币存款规模约为5.6万亿美元，总体上可以向全球提供不超过560亿美元的贷款或者流动性支持。
允许外国公司在华上市融资
允许外国公司在华上市融资，也是参与救市的一种中期方式。特别地，欢迎在华投资的外资企业在中国上市，一是可以救援这些大企业并维持其在中国的业务开展；二是在华投资和获利的跨国公司的利润可以让为其作出贡献的中国居民所分享；三是有利于促进中国股票市场的发展。
中国应提倡进行国际金融体系改革
中国作为最大的发展中国家和负责任的大国，理应承担与国力相适应的国际责任，应在力所能及的条件下积极参与全球金融救援，同时也应该积极倡导多边合作，积极提倡进行国际合作和国际金融体系改革以抵御和防范全球金融风险。
一是提倡强化国际金融监管，建立主要货币汇率的稳定机制和货币发行机制。目前市场信心的不足和市场不稳定来自于主要货币汇率的大幅震荡，在金融危机下，主要国际货币的汇率相对稳定对于恢复市场信心和市场功能是十分必要的。对主要储备货币发行的监督，是保证汇率稳定的基础，国际社会应该对此制订相应的标准和机制，以防止有些国家滥发货币。
二是倡议加强国际合作，成立全球金融救援基金，由主要经济体按一定比例(比如各国在IMF的份额比例)出资，由IMF统一施行救援，尤其是对中小国家的救援。有报道称，日本可能正在考虑通过流动性互换安排向IMF 借出最多达2000亿美元的外汇储备。中国如果有意通过IMF参与全球金融救援，就可以倡议将此方式机制化，成立全球金融救援基金，作为IMF现行危机救援机制的补充。
三是呼吁建立国际金融新秩序。完善国际金融组织体系，积极发挥其在维护国际和地区金融稳定、加强金融监管等方面的作用，提升新兴国家及发展中国家的知情权、话语权和规则制定权；改革国际金融监管体系，制订合理有效的金融监管标准、预警系统和风险防范体系，特别要加强对主要储备货币国的监管；加快推进多元化国际货币体系建设，努力发挥多种货币的作用，共同支撑国际货币体系的稳定。
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